El mercado se pone en guardia ante el crédito privado y su llegada a los pequeños inversores

El mercado de crédito privado, con activos de 1,8 billones de dólares (1,5 billones de euros), tiembla. Se han alineado los crecientes riesgos ligados al sector del software con la llegada de los fondos de crédito a pequeños inversores, como ha desvelado el caso de Blue Owl. Jamie Dimon, presidente de JP Morgan, detecta paralelismos con la crisis de 2008. UBS, por su parte, avisa de que las tasas de impago alcanzarán el 15% en el crédito privado en el peor escenario, aquel provocado por una “disrupción rápida y severa” de la inteligencia artificial. En España, por el momento, la CNMV vigila de cerca la comercialización de productos a particulares que inviertan en mercados privados y dificulta el lanzamiento de los que cuenten con ventanas de liquidez.

Las firmas que conceden préstamos privados, que compiten con los de la banca tradicional y conllevan más riesgo pero también más rentabilidad, han visto como su negocio se ha sextuplicado desde 2010, según los datos de Bloomberg y de la consultora especializada Preqin. Las alarmas ya saltaron con varias quiebras del fabricante de piezas de automóvil First Brands el pasado septiembre y de las financieras para la compra de coches Tricolor y Primalend. Fueron las denominadas cucarachas crediticias. En el primer caso, el crecimiento feroz de la mano de varias capas de deuda no registradas en el balance fueron los causantes de la debacle. Los expertos consultados advierten de que lo ocurrido con Blue Owl puede ser la consecuencia de la llegada de esas cucarachas: los pequeños inversores se han puesto nerviosos al conocer esos casos, han solicitado reembolsos en avalancha y esto ha desembocado en el cierre preventivo del vehículo.

Los riesgos de las industrias del software y de las empresas ligadas a la IA son clave. El volumen de créditos que se negocian por debajo del 80% de su valor nominal se ha doblado con creces desde final de año, hasta 25.000 millones de dólares. De esta cuantía, casi un tercio son préstamos al sector en el que el mercado detecta más peligro, y lo previsible es que la tendencia prosiga al alza.

La clave está en la llegada de los pequeños inversores al mercado de crédito y en cómo lo hacen. Nizar Tarhuni, de la consultora especializada en capital privado PitchBook, aboga por fórmulas que garanticen el compromiso de los particulares a través de importantes penalizaciones por reembolso, ya que ese tipo de inversiones son ilíquidas por definición. Esto ocurre tanto en los vehículos de crédito como en los de capital semilla (venture capital) o en los de capital riesgo (private equity). “Observo el impulso actual por atraer capital minorista hacia los mercados privados a través de estructuras semilíquidas de tipo evergreen (de duración indefinida)“, señala el experto en un artículo publicado este miércoles.

Luis Felipe Castellanos, socio de Deuda Privada de Alantra, explica que el problema está en el formato del producto que ha tenido que ser bloqueado. “El crédito privado es ilíquido y los minoristas deben ser conscientes de que no pueden retirar el dinero; si no comprenden el producto de forma adecuada, pueden producirse problemas como el de Blue Owl. En España, por ejemplo, no se han vendido productos a particulares a los que se les atribuye una liquidez que en realidad es inexistente”, añade el directivo.

La CNMV es consciente de los riesgos y está extremando la supervisión en los productos que invierten en mercado privados. Su misión es prevenir escenarios como los sucedidos con los fondos inmobiliarios españoles que bloquearon los reembolsos de liquidez justo después del estallido de la gran crisis financiera en 2008. Aunque el final fue feliz para los atrapados, es mejor aprender del pasado.

El supervisor que preside Carlos San Basilio ha lanzado un aviso a navegantes a través de un documento sobre vehículos de inversión colectiva cerrados: “No cabe (...) La posibilidad de que, con carácter estructural, se establezcan límites máximos a los importes de los reembolsos”, en referencia a los que invierten en activos privados. Es decir, si las gestoras fijan ventanas de liquidez no podrán establecer en ellas límites máximos a los reembolsos que pueden solicitar los partícipes.

En Estados Unidos, la mayoría de los BDC (compañías de desarrollo de negocios, por sus siglas en inglés), como Blue Owl, permiten invertir a partir de importes ínfimos y tienen limitadas las retiradas trimestrales al 5% del patrimonio. Esta figura no existe en Europa.

Las fuentes consultadas señalan que el hecho de que la CNMV no facilite que haya ventanas en los denominados fondos evergreen es uno de los motivos por los que no se ha registrado todavía ningún producto para minoristas que ofrezca liquidez. “Es mejor que sea así antes que vender un vehículo en el que los reembolsos se van a bloquear a las primeras de cambio”, señalan desde una gestora que ofrece productos de capital privado a minoristas. La inversión mínima, en cualquier caso, es de 10.000 euros y para clientes con un patrimonio financiero de al menos 100.000 euros.

Ignacio Marqués del Pecho, socio de Arcano Debt Advisory & Capital Solutions, coincide en que el problema es de forma y no de contenido: “El producto de Blue Owl contaba con ventanas de liquidez que posiblemente no se explicaron bien a los minoristas que invertían en él. La buena noticia es que se han tomado las decisiones adecuadas, bloqueando los reembolsos para que se pueda hacer una venta ordenada de los activos, sin causar pérdidas a los inversores”. El castigo a las acciones de Blue Owl, que se han desplomado un 30% desde que anunció el cierre temporal el pasado viernes, no se ha trasladado de forma masiva al mercado de crédito privado, según los expertos consultados. El banquero de inversión de Arcano añade que las potenciales dudas sobre créditos vinculados a la inteligencia artificial son ajenos a Europa, porque el importe prestado a este sector es “ínfimo”.

‘Fondos zombi’

Entretanto, en Estados Unidos el mercado duda de la posibilidad de que se mantenga el endiablado crecimiento del crédito privado, del que son especialmente dependientes las empresas controladas por el private equity, al mismo tiempo que los supervisores financieros clásicos estrechan la vigilancia sobre los posibles contagios al sector bancario. Gigantes como Apollo o Blackstone cuentan con capacidades propias de financiación alternativa, gracias al capital que obtienen de inversores y de otros activos clave, como la aseguradora Athene en el primer caso y de la división BXCI, que consolida en uno los negocios de crédito y seguros, en el segundo.

En otros casos, el dinero que se inyecta en las empresas llega directamente desde la banca tradicional. “Las entidades bancarias pueden estar expuestas tanto de forma directa —a través de préstamos a empresas participadas por fondos de private equity— como indirecta, mediante líneas de crédito concedidas a los propios fondos o préstamos otorgados a quienes invierten en estos fondos", señala el Banco de España en un reciente análisis sobre el crédito privado. UBS avisa en un informe de que “los bancos y las aseguradoras han acumulado discretamente una exposición sustancial al crédito privado y a activos alternativos”. “Los bancos estadounidenses y europeos mantienen 1,3 billones de dólares en préstamos”, añade.

Boaz Weinstein , fundador de la gestora de hedge funds Saba Capital Management y bien conocido por sus apuestas contra el riesgo crediticio, ha incidido en que la industria del crédito privado puede estar en las etapas iniciales de que “se le salgan las ruedas al coche”. Mientras, el analista de PitchBook advierte de que lo que el mercado puede necesitar en realidad no es más capital, sino menos. Sus datos revelan que el importe invertido en private equity frente a las salidas efectuadas (ventas de activos para devolver la liquidez al inversor) se situó en 2,8 veces el año pasado, niveles récord en una década.

PitchBook revela que los activos bajo gestión de los denominados fondos zombi [que han superado su periodo de vida previsto] superaron el billón de dólares en 2025, un 7% más que en el ejercicio anterior. “El mercado necesita contraerse y sanearse antes de crecer de nuevo de forma sostenible”, asevera Nizar Tarhuni. A su juicio, el mercado secundario, los vehículos de continuación y las entradas de minoristas son herramientas útiles, pero que se están desplegando como una solución que no aborda el problema central: la velocidad de las desinversiones necesarias para restaurar el engranaje de los mercados privados.